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SUPERFORMER LE MARCHÉ GRÂCE AU SMART BETA ?

Définition du Smart Beta

Une définition simple : une stratégie qui suit indice non pondéré en fonction de la capitalisation boursière

Si vous vous êtes renseigné sur les trackers, vous avez surement déjà du entendre ce mot de « smart beta ». La dénomination n’est pas particulièrement bien choisie et les définitions peuvent souvent différer. D’ailleurs, n’est-ce pas étonnant de coller les mots beta et intelligent ! Il y aurait des beta intelligents ?

Cependant, par simplicité, nous allons donner la définition suivante :

Toute stratégie quantitative qui suit un indice non pondéré en fonction de la capitalisation boursière.

Le terme quantitatif signifie que le choix des valeurs est fait automatiquement (par ordinateur) et non de manière discrétionnaire par des gérants.

Ainsi, le smart beta est une forme améliorée de la gestion passive ou en tout cas une variation de la gestion passive.

Performant, mais aussi risqué

Certaines personnes présentent « le smart beta » comme une façon simple et sécurisée de faire mieux que le marché. D’ailleurs, les encours des trackers smart beta ont littéralement explosé. Cependant, le « smart beta » est certes très intéressant mais il a de nombreux inconvénients : plus de risqués, plus de coûts et une plus grande complexité.

Le smart beta est plus performant car plus risqué

A l’origine : les travaux d’Eugene Fama, prix Nobel d’Economie

Définition du smart beta et du risque

Le smart beta s’appuie largement sur les travaux d’Eugene Fama, prix Nobel d’Economie en 2013. Il est le père de la théorie des marchés efficients. Il a aussi démontré que les actions de petite capitalisation et les actions value avaient une meilleure performance que le reste du marché. Mais c’est au prix d’un plus grand risque. E. Fama défini le risque non pas par la volatilité, mais par le fait de mal performer au plus mauvais moment. En effet, en cas de grande crise économique vous avez des risques de perdre votre emploi ou de voir votre salaire diminuer, c’est à ce moment que vous avez besoin d’argent … et avoir des actions au plus bas est un vrai handicap. En effet, vous avez besoin de cet argent. Ce risque doit être compensé par une plus grande performance.

Les actions de type Value

Fama met à disposition une somme de données impressionnante sur son site web. Avant de regarder le résultat commençons par définir ce qu’est une action dite « value ». Une action dite « value » est un entreprise mal valorisée par rapport à des critères fondamentaux tels que son bénéfice. On peut donc le mesurer par le nombre de fois que vous êtes prêt à payer les bénéfices. Par exemple, en moyenne, quand on achète l’indice monde on paye 18 fois les bénéfices. Si vous êtes prêt à payer plus cher c’est que vous pensez que les bénéfices vont augmenter. On oppose donc les actions « value » aux actions « growth » (de croissance).

D’un côté vous avez les Google ou les Amazon et de l’autre côté des sociétés moins « glamour » et moins performantes donc moins bien valorisées. Vous allez le voir tout de suite, ces actions peu glamour font mieux que les actions de croissance. (Pour les puristes, une petite précision : E. Fama utilise le critère fondamental du prix divisé par la valeur des actifs et non le prix divisé par les bénéfices. C’est moins intuitif mais le résultat est à peu près identique).

La performance du smart beta depuis 1926 : excellente

Entre 1926 et 2015 (sans déduire l’inflation), les résultats sont les suivants :

  • Les entreprises de petite taille ont eu une performance de 11,7% par an contre 9,6% pour les entreprises de grande taille
  • Les entreprises « value » ont fait 12,6% par an contre 9,3% par an pour les entreprises de croissance
  • Cumuler l’effet « small » et « value » est très puissant. Les « small value » ont dépassé 15% par an par exemple. Le pire investissement étant les petites entreprises de croissance (les start-up), avec un petit 2% (et donc négatif si on retire l’inflation).

Mais aussi un risque plus élevé

Mais attention, ces entreprises ont aussi des risques plus élevés. Par exemple, pendant la crise de 29, entre septembre 1929 et décembre 1932 :

  • Les actions de petite taille ont perdu 82% contre 73% pour les actions de grande taille
  • Les actions value ont perdu 80% contre 70% pour les actions de croissance

Cela est normal, les entreprises de petites tailles et les entreprises « value » sont plus fragiles. Par exemple, les entreprises « value » sont souvent plus endettées.

Il peut aussi y avoir des critères liés à la psychologie de l’investisseur

Cela étant, certains considèrent qu’il y a aussi des aspects psychologiques et non uniquement liés au risque.

Par exemple, les investisseurs sont plus attirés par les entreprises connues, dont ils aiment les produits. C’est effectivement beaucoup plus amusant de posséder des Amazon ou Google plutôt que des entreprises peu connues et avec des résultats financiers moyens. Mais justement le fait que tout le monde veuille ces belles entreprises fait que vous les achetez trop cher. Par ailleurs, au final il y a peu d’élues parmi les entreprises de croissance.

Il existe de nombreux autres facteurs que le small et le value. On peut citer les critères momentum, low volatility ou quality. Mais à mon sens il faut faire attention car tous ces critères ne sont pas très robustes.

Les raisons de la superformances à la fois en terme de risque et de psychologie

MSCI a fait un tableau de synthèse des explications possibles à la surperformance de ces facteurs :

smartbeta_msci

Mais attention ces stratégies peuvent sous-performer pendant très longtemps

La sur performance en bourse n’est pas gratuite

Il n’existe pas ce que l’on appelle de « free meal » (repas gratuit) en Finance (à part la diversification). On échange très souvent une performance contre un risque et il existe un autre risque avec les stratégies « smart beta ». Celui de sous-performer. Certains facteurs sous-performent parfois pendant plus de dix ans le marché. C’est alors extrêmement dur de rester consistant dans sa stratégie. Vous êtes encore une fois votre meilleur ennemi.

La performance sur les cinq dernières années

D’ailleurs, il suffit de regarder les indices MSCI World depuis 5 ans (en $ ici) :

  • World : 6,39% par an
  • World small : 6,07% par an
  • World value : 5,19%

Dans ces conditions, vous serez certainement influencé par les nombreuses personnes qui vous diront que ces effets de surperformance n’ont plus lieu d’être. Et il y a de nombreux arguments que ne peux développer ici. Cela vous influencera très certainement.

La promesse du multi factoriel

Les récentes recherches ont montré qu’il était peut être possible de réduire ce problème en ayant un portefeuille diversifié de smart beta (de risques). En effet, les facteurs sont peu corrélés et en les mixant on réduit le risque. Par exemple, l’indice MSCI Diversified Multi Factor combine les facteurs small, value, momentum et quality. Certains trackers ont été créés pour suivre ces stratégies.

Cependant, il faut tout de même faire attention car des facteurs peuvent s’annuler entre eux. A titre d’exemple, dans de nombreuses conditions, l’effet momentum annule l’effet value et vous vous retrouvez avec un portefeuille neutre … mais plus complexe et plus cher.

 C’est une stratégie qui coûte plus cher

Un autre point important est que les ETF qui suivent ces stratégies sont souvent plus chers :

  • Leurs frais de gestion sont plus élevés (0,43% contre 0,13% selon Morningstar)
  • Les coûts d’achat et de vente des actions sous-jacente sont plus élevés car il faut vendre et acheter en fonction de la stratégie alors que lorsque l’on suit un indice il suffit de garder les actions
  • Les spread d’achat/vente sont plus élevés car il y a moins de liquidité

Et qui dit frais plus élevés, dit performance moins élevée.

Conclusion

Cet article n’est qu’un aperçu de toute la richesse du « smart beta » et des recherches académiques associées. Ce n’est pas une stratégie à recommander à tout le monde, car elle comprend des risques supplémentaires ; mais surtout elle demande une compréhension fine des mécanismes. Et ils me paraissent plus complexes à appréhender que les mécanismes un indice world pondéré en fonction de la capitalisation et qui suit le marché. Il faut notamment être en capacité d’évaluer si cette surperformance va continuer ou s’effondrer.

Mais pour celui qui fait l’effort d’approfondir ce sujet, je pense qu’il y a des pistes pour faire un portefeuille financier réellement performant.

J’ai accordé un chapitre entier de mon livre Créer et Piloter un Portefeuille d’ETF au Smart Beta.

Sur ce, je vous souhaite le meilleur pour votre épargne … et surtout pour tout le reste.

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16 Comments

  1. Bonjour,
    que pensez-vous de l’ETF de Lyxor MSCI EMU growth (GWT). C’est un smart beta aussi non ?

  2. Michel First dit :

    Pourriez vous mettre un lien ou l’on pourrait telecharger un optimiseur de portefeuille developpé en vba et excel sur 45 lignes avec matrice de covar et donnée des beta,frontiere efficiente,profit en fonction du risque?

  3. StephD650 dit :

    Bien sûr que çà nous intéresse !

  4. Bonsoir,

    Après quelques recherches sur les trackers Smart Beta. J’en suis venu à quelques conclusions :
    – le terme ETF Smart Beta semble de plus en plus utilisé comme terme fourre-tout pour désigner des trackers qui ne pistent pas des indices afin de surfer sur la vague des ETF « produits financiers pas chers ». Il existait déjà des fonds (Blackrock, Fidelity )qui cherchaient à battre un indice avec des filtres (dividendes, value, P/E,…). ces fonds étaient à 0.40-0.80% soit des frais semblables proposés par la plupart de ces ETF smart beta
    – Pas mal de Trackers smart beta semblent être des « ETF d’ETF », ils sont chargés entre 0.60-1% et composés de trackers à 0.30% en moyenne. Il y a un reblancing selon leur filtre entre ces ETF

    Bref, d’après ce que j’ai trouvé sur Internet, il semble qu’il y ait beaucoup d’ETF smart beta qui sont de simples produits déguisés en trackers à frais de gestion élevés.

    Quel est votre avis dessus? Avez-vous le même avis sur les produits proposés actuellement?
    Pour l’instant, j’ai seulement identifié le tracker Smart beta d’amundi (SMRT) comme potable de part son éligibilité PEA, son « faible coût » et des facteurs utilisés qui me plaisent.

    En conclusion, on en arrive à la même conclusion que vous : investir dans les produits qu’on comprend. Ce type de produits n’est pas à mettre dans les mains de l’investisseur débutant.

    Jean D

    1. Edouard Petit dit :

      Je pense … que je suis d’accord avec vous.
      Le terme « smart beta » est un fourre tout, qui permet de faire passer la pilule des frais élevés avec du compliqué ! Le smart beta est plus cher par essence car le taux de rotation des actions sous-jacentes est plus élevés, mais les frais des gestion sont parfois vraiment trop élevés.

      Cependant, il y a quand même des choses vraiment intéressante, lorsque l’on a compris l’investissement factoriel, lorsque l’émetteur du tracker a été suffisamment transparent sur la méthodologie qu’il applique, que l’on a fait une analyse détaillée de celle ci, lorsque les frais ne sont pas trop élevés, les encours déjà significatifs …
      Mais cela existe.

      N’oubliez pas que le smart beta n’est pas que le « multi factoriel », un ETF Europe Value, est smart beta (mono factoriel).

      Voilà, donc pas pour tout le monde !

      1. J’ai lu pas mal d’articles de l’EDHEC-Risk Institute pour glaner des infos sur le tracker SMRT notamment et j’ai également lu vos interventions sur ce tracker (fil de discussion facilement trouvable sur google :D).

        Je pense que j’ai compris la stratégie derrière le tracker. Néanmoins les choix utilisés pour réduire la volatilité, le tracking error vont restés je pense incompréhensibles. Avec du recul jusqu’à septembre 2015, je me rends compte que j’ai parcouru énormément de chemin… Merci.

        Je n’oublie pas qu’il existe des trackers monofactoriels. Je ne sais pas si c’est ma nature à chercher du compliqué qui revient au galop ou si c’est parce que c’est le seul tracker à proposer des frais plus ou moins en adéquation avec ce qui est fait derrière + éligible au PEA ! (On en revient à ce que je disais au début, beaucoup de produits pseudo smart beta à frais élevés).

        Tout ça pour dire que je pense acheter du tracker SMRT sur PEA. Sachant que j’accepte de perdre 25% de mon capital soit 50% action/ 50% obligation [il semble y avoir une erreur dans le livre d’ailleurs], quel pourcentage de SMRT sur PEA me recommanderiez-vous? Tout au long de mes recherches, je pensais à 10% et maintenant plus averti sur le risque, je partirai même sur du 20%… Pensez-vous que c’est exagéré? (20% smart beta, 50%world, 10% small, 10% reit et 10% emerging).
        Le but est de rester proche de la répartition mondiale en cherchant un peu de superformance (de l’ordre de 1% par an). Et n’y a t’il pas un risque de contre-performance entre le REIT et la stratégie du smart-beta (je ne pourrais pas vous l’expliquer mais en analysant la stratégie, j’ai eu cette impression…)

        Jean D

        PS : j’ai commandé votre livre version papier afin de pouvoir relire votre livre un peu n’importe où et le recommander à mes neveux.

      2. Je rebondis sur une allocation possible à 20% en smart beta. Que pensez-vous des articles de l’EDHEC-Risk Institute sur le smart beta? N’avez-vous pas peur qu’il y ait énormément de marketing derrière?…

        1. Edouard Petit dit :

          Il y a plein de portefeuilles très biens, c’est donc difficile de répondre à la question. Par exemple, si vous lisez l’interview de Larry Swedroe sur le blog, vous verrez qu’il aime beaucoup un portefeuille composé uniquement d’obligations très liquides et d’actions « small value ». Il faut juste équilibrer le portefeuille global.
          Dans le cas présent, si on considère que le smart beta comme plus risqué au sens, faire mal au plus mauvais moment, il faut en tirer les conséquences
          Si on considère, que c’est un risque de sous performer son indice de référence, il faut aussi en tirer les conséquences.
          Si on pense que le fait de mettre des facteurs décorellés est un free lunch, on en tire d’autres conséquences.

          Désolé de ne pas donner de réponses précises, mais il n’y en a pas (mais si le smart beta intéresse les gens, je ferai un article sur le sujet).

  5. StephD650 dit :

    Merci pour cet article d’introduction clair.
    Auriez-vous quelques exemples de « littérature accessible » sur le sujet ?

    1. Edouard Petit dit :

      Malheureusement, même en anglais, je ne suis jamais tombé sur quelque chose de satisfaisant et d’accessible. Il faut déjà avoir une très bonne connaissance des concepts de base de la gestion passive.
      Si cela intéresse du monde, j’écrierai d’autres articles.

  6. Edouard Petit dit :

    Le facteur « mid-cap » est un facteur « small cap » en fait, mais les mid sont plus liquides, donc plus facile à traiter dans un fonds/tracker.

    Non, il ne faut pas vendre. Si vous choisissez de coller à votre allocation stratégique, vous devez la garder tout du long (en faisant baisser le risque au fur et à mesure du rapprochement de votre retraite/rente. Donc vous allez faire du rebalancing. Cela revient à vendre les ETF qui ont le mieux performé et acheter les ETF qui ont le moins bien performé. C’est pareil avec le smart beta.
    A moins que l’on se rende compte que les facteurs utilisés sont en fait faux ! Il faut donc vraiment être sûr de son coup ! Ce qui demande de bien approfondir le sujet avant de se lancer …
    Etes-vous sûr de la persistance des facteurs ? Question un peu saugrenue car personne ne sait vraiment.

    N’oubliez pas non plus que ce sont uniquement des facteurs de surperformance mais aussi des risques !

    1. Bonsoir,
      Merci de l’explication sur les mid cap.

      Je ne parlais pas de vendre ses trackers smart beta mais ne plus en acheter. Je considère ce tracker comme de la gestion mi-active et j’attends donc à ce qu’il superforme. Je vous avouerai que s’il baisse pendant plusieurs années, je ne serai pas forcément rassuré (mais je ne le vendrai pas, en tout cas pas tout de suite, 5-6 ans de baisse, ça se discute).
      Parmi les facteurs, je suis surtout ouvert au momentum et je vois donc en ce tracker, une façon passive d’aborder le momentum.
      Pour le value, j’y crois aussi mais je pense qu’il y a pas mal de value trap. Mais étant donné qu’il est couplé à des mid caps, qui sont moins performantes que les vraies smalls, j’espère avoir un rendement à la hauteur du risque. D’autant plus que vous semblez dire qu’un tracker proposant du small value serait une aubaine.
      Pour le facteur volatilité, je vous avouerai que je ne comprends pas son intérêt.

      Donc oui, je pense aux facteurs qui superforme la performance du marché. Cependant, je ne crois pas être capable d’identifier les valeurs concernées.

      Ne vous inquiétez pas, je n’oublie aucunement les risques associés. Si je ne voyais que des facteurs de superformances, je n’hésiterai pas y allouer 10%.

      Jean D.

  7. Bonsoir,

    Je m’intéresse à un tracker que vous possédez déjà : FR0011829084 – ETF Multi Smart Beta.
    J’ai compris que les titres choisis sont : value, mid caps, momentum et volatilité. J’ai compris l’intérêt du value, momentum et volatilité. Mais pouvez-vous expliquer le facteur mid cap?
    Les titres vont ensuite constituer des sous-indices pondérés pour l’indice décorrelé, peu volatiles etc…
    Honnêtement, je n’ai pas tout compris mais je pense avoir compris l’essentiel pour me positionner sur ce tracker. Dans un autre commentaire, j’exposais mon hésitation sur le % choisi pour ce tracker.

    Ensuite, vous mettez en garde sur la possibilité de sous-performer pendant 10 ans. Pour ce tracker qui est à la frontière actif-passif, j’imagine que si ce tracker sous-performe pendant 3-4 années le World, il faudrait arrêter de l’acheter (mettre en pause?) et non pas espérer une super-performance future?

    Jean D

  8. L’inconvénient de l’investissement dans la valeur, ce sont les ‘value trap’.
    L’ajout du momentum permet d’éviter ce piège, ainsi nous avons des valeurs bon marché et qui ont déjà entamer leur retour vers leur valeur intrinsèque.
    Un portefeuille de valeurs répondant à ces 2 facteurs aura une meilleure performance, ce qui n’est pas le cas si vous juxtaposé 2 portefeuilles, l’un value et l’autre momentum.
    L’ajout du facteur ‘small’ améliorera encore la performance.
    L’ajout du facteur ‘qualité’ n’apportera guère en matière de performance, mais diminuera la volatilité.
    L’ajout du facteur ‘croissance’ aura un impact négatif sur la performance.

    Patrick.

    1. Edouard Petit dit :

      Bonjour Patrick,
      Vous avez tout à fait raison (même si je pense que mixer un portefeuille value et un portefeuille momentum est aussi tout à fait attrayant).
      Cela étant, cet article se veut une introduction seulement.
      Par ailleurs, le but est d’arriver à choisir des trackers et non de se créer un screener. Et à ma connaissance, il n’y a pas de tracker value-momentum.

      Bien à vous